一只股价跌去80%，利润全部用于分红的现金奶牛型企业，中报业绩大幅增长71%，是否值得关注？

2025年8月8日汤臣倍健公布了2025年半年报：营收35.32亿同比下降23.43%，净利润7.37亿同比下降17.34%；

其中第二季度营收17.41亿同比下降11.51%，净利润2.82亿同比大幅增长71.44%；

公司第二季度净利润表现亮眼，但营收却依旧处于下降之中，不过营收似乎已经有所收窄，管理层解释第二季度营收收窄以及净利润同比上升主要得益于产品端及运营端相关策略有效落地。

其实仔细观察，第二季度营业收入有所收窄，主因是去年同期营收下降较多。

分渠道看，境内线上营收6.05亿同比下降16.75%，毛利率75.19%上升2.93%，境内线下营收16.4亿同比大幅下降33.85%，毛利率66.07%同比下降2.78%；境外营收3.85亿同比增长6.88%，毛利率58.91%同比上升2.16%；

从以上分析，公司营收下降的主要原因是来自于线下渠道营收大幅下降所致。

今年中报经销商数量继续优化，从年初的787家下降至当前的640家。

从8月5日调研纪要来看，未来经销商仍有持续优化的趋势。

今年中报公司毛利率68.55%较去年同期68.56%变化不大，净利率21.62%较去年同期19.08%提升2.54%；

净利率的大幅提升，使得今年中报公司净利润有所改善，净利润下降幅度远低于营收下降幅度。

在毛利率变化不大的情况下，净利率改善较多，主因是费用率有所改善，今年中报销售费用12.3亿较去年同期18.2亿大幅下降32.23%，光是销售费用节省了近6个亿左右。

研发费用大幅下降56.45%，主要系委外研未达预期，本期收到供应商退款，冲减委外研发费用。

委外研发供应商退款是什么意思？

指的是公司委托第三方研发机构协同研发、因成果未达预期，按合同条款退回了相应费用。

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下面再来简单看下公司的资产负债表情况：

1、类现金、有息负债

今年中报公司类现金共61.9亿（货币资金28.7亿+交易性金融资产23.9亿+其他流动资产里的一年内到期的大额在意4.6亿+其他非流动资产4.7亿）占总资产45.5%（136亿），公司账上类现金非常充裕。

今年中报公司有息负债共8.5亿（短期借款8亿+长期借款0.5亿）占总资产6.3%（136亿），有息负债占总资产比例非常低，公司经营较为稳健。

2、应收账款、合同负债

今年中报公司应收账款5.04亿占总资产3.7%（136亿），应收账款占总资产比例较低，较去年同期4.6亿同比增长10%，远高于营收增长，使得应收账款周转天数17.06天较去年同期13.84天继续增加3天。

今年中报公司合同负债2.91亿较去年同期3.79亿大幅下降23%，表明下游经销商打款积极性不强。

点评：从应收账款周转天数持续下降，以及合同负债的大幅下降，再叠加营收的持续下降，表明公司对下游客户的议价权不断降低，也表明线下渠道（即药店渠道）依旧处于调整期中，经销商也在不断处于优化之中。

3、存货、预付款项、应付账款

今年中报公司存货5.5亿占总资产4%（136亿），存货占总资产比例不高，较去年同期6.83亿下降20%，存货的下降使得存货周转天数93.95天较去年同期103.75亿下降10天，表明公司存货管理效率有所提升。

公司存货主要有产成品（库存商品）与原材料，都较去年同期有所下降。

2025年中报

2024年中报

存货的下降（原材料、库存商品），主要是因为营收的下滑，公司减少原材料的采购，加大力度去库存。

由于公司减少原材料的采购，使得公司的预付款项与应付账款都较去年同期都有所下降；

今年中报公司预付款项1.03亿较去年同期2.25亿大幅下降1.22亿；应付账款2.64亿较去年同期2.69亿下降0.05亿。

其它科目分析略。

从以上分析，公司的资产负债表质量继续有所下降，主要是来自于线下渠道的调整，近几年公司线下渠道受到严重的挑战，线下营收不断下降，应收账款周转天数持续上升，合同负债持续下降，表明公司对下游客户的议价权不断下降；好的一方面是公司账上类现金非常充裕，有息负债非常低，公司有充足的时间去调整，第二季度净利率大幅改善，主因是销售费用大幅减少，使得净利润大幅增长，但短期公司业绩能否迎来反转，依旧不好判断，再叠加线上竞争非常激烈，市场集中度进一步下降，市场竞争格局非常不清晰，判断难度不断加大。

Q：线上竞争格局的变化趋势

市场集中度进一步下降，线下大盘持续低迷，线上竞争激烈，兴趣电商占比快速提升，整体市场格局带来的挑战持续存在。

8月11日公司股价大幅上涨，我认为主要原因有以下两个原因，一是股价处于低位，二是第二季度利润有明显的改善。这种上涨，更多的是来自于修复性的上涨。

那么目前市值216亿，股价12.7元，动态PE43倍，这个估值算便宜吗？

关于估值这部分，我还是引用年初这篇文章《这只现金奶牛股--吃相有点难看之股权激励》我当时的观点：

如果这份股权激励能够通过，估值上我是会给公司再打个折扣，因为管理层对股东有点不厚道，如果未来公司的营收复合增长8%，估值上打个八折，PE12倍左右，股价约13元左右，市值220亿。只能如此。

在投资中我们不但要选择好的公司，还要选择好的管理层，要重视股东利益的公司，这是我们赖以生存的基础，也是我们能够获得较高回报率的重要因素所在，因为好的管理层会常常带给我们惊喜，而那些有问题的管理层却会常常带给我们更多的恶梦！

现在公司价格已经跌到13元以下，最新价格12.06元，公司今年分红15.17亿，当前股息率为7.4%（分红金额/市值=15.17/205），这个股息率很起来非常高，但由于公司经营存在较大的变化，这个分红总额可持续并不强，所以在投资我们应该要保持警惕。

由于此类公司不是我非常着重的目标公司，因为不管是从商业模式，还是从管理层本身，缺点非常多，如果一定要给予一定的建议，我估计会在10元以下再关注，市值170亿以下，因为如果没有非常便宜的价格，此类公司能够少关注就尽量少关注。

以上对公司的分析与估值部分纯属个人观点，特别是估值部份纯属拍脑袋，请勿对号入座，谢谢！投资有风险，入市须谨慎！

关于汤臣倍健以下也有网友的观点，我认为是不错的，我这里把它摘录下来（仅供参考）：

1、经营业绩不平滑，难以预测，经常好一年，差一年，上个季度差，下个季度好，这个问题经常被骂调节业绩，经常看汤臣财报的应该知道。

2、产品溢价率高，营销费用占比高，常年居高不下，怀疑广告并没有占领心智，客户忠诚度低，对保健品品牌并没有多少忠诚度，比不了白酒，啤酒甚至牛奶。

3、保健品同质化严重，也造成2的问题，消费大环境不好的情况下，可选保健品消费受影响最大

4、保健品估值它就给不高。由于保健品常出现负面新闻，zc和监 .guan上相比其他消费品类也更有可能出现利空，估值20pe以内应是常态，相比很多优秀消费品已经跌入20pe以内，汤臣估值也完全不够吸引人。

由于3和4的原因，已经完全放弃投资保健品消费。

注：关于估值部分纯属拍脑袋，请勿对号入座，公司分析、观点也不见得是正确的，请理性对待，以上观点，仅供参考。

欢迎来我的圈子：

注：目前研究的上市公司有：

1、上海家化 2、爱美客 3、顺络电子 4、永新股份 5、汤臣倍健 6、同花顺 7、恩华药业 8、长春高新 9、双箭股份 10、健民集团 11、东阿阿胶 12、志邦家居 13、北新建材 14、海信家电 15、华侨城 16、国检集团 17、洽洽食品 18、分众传媒 19、百润股份 20、上海机场 21、格力电器 22、万科 23、洋河股份 24、春秋航空 25、新城控股 26、美的集团 27、永辉超市 28、宋城演艺 29、万达电影 30、南极电商 31、中国巨石 32、恒瑞医药 33、恒逸石化 34、隆基绿能 35、健帆生物 36、中国中免 37、中顺洁柔 38、欧普康视 39、正海生物 40、涪陵榨菜 41、海尔智家 42、福耀玻璃 43、东方雨虹 44、海康威视 45、东方财富 46、生益科技 47、药明康德 48、伊利股份 49、牧原股份 50、贝泰妮 51、公牛集团 52、安井食品 53、天味食品 54、恩捷股份 55、舍得酒业 56、海螺水泥 57、华特达因 58、今世缘 59、山西汾酒 60、泸州老窖 61、五粮液 62、千禾味业 63、安琪酵母 64、中国神华 65、华测检测 66、中航光电 67、汇川技术 68、爱尔眼科 69、宁德时代 70、石英股份 71、华润三九 72、福寿园 73、一拖股份74、元祖股份 75、太阳纸业 76、山河药辅 77、晨光股份 78、青岛啤酒 79、重庆百货 80、贵州茅台 81、新宝股份 82、招商积余 83、益丰药房 84、潍柴动力 85、海天味业 86、山东药玻 87、顾家家居 88、颀中科技 89、神工股份 90、士兰微 91、安克创新 92、东方电缆 93、同仁堂 94、金溢科技 95、华测导航 96、红四方 97、寒武纪 98、宝信软件 99、会稽山 100、汉钟精机 101、甘源食品 102、中宠股份 103、捷佳伟创 104、中国黄金 105、斯达半导 106、紫天科技 107、片仔癀 108、拓维信息 109、东方集团110、双成药业 111、沃尔核材 112、蓝思科技 113、石头科技 114、锦波生物 115、比亚迪 116、欧派家居 117、古井贡酒 118、中国海油 119、德业股份 120、中密控股 121、伟星股份 122、中国核电 123、伟星新材

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